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2025年，万科销售额及营收大幅下降，多重因素共振叠加导致巨额亏损。从业务结构看，传统房地产开发业务的支柱地位明显削弱，而物业服务等经营性业务的贡献度显著提升。债务方面，债务结构趋于脆弱，短期偿债能力急剧恶化。万科的发展正站在一个关键的十字路口，要走出当前困境，需采取系统性的策略。
业绩概况：销售、营收大幅下降，多重因素叠加导致巨额亏损
2025年，万科实现销售面积1025万平方米，销售金额1340.6亿元，同比分别下降43.4%和45.5%。公司全年实现营业收入2334.33亿元，同比大幅下降31.98%，较2021年峰值累计下滑48.44%。更为严峻的是，公司陷入深度亏损，归属于上市公司股东的净利润为-885.56亿元，亏损额同比扩大近80%。
图：2021-2025年万科总营收及净利润变化
2025年万科陷入巨额亏损，是多重因素共振叠加的结果。一是，房地产开发业务的盈利能力在遭遇系统性冲击。一方面，结算规模显著下滑，导致收入端失速。另一方面，更为关键的是结算项目的质量恶化。2025年确认收入的项目，多为前几年市场高位时获取的土地，其土地成本刚性，而销售价格在低迷市场中持续承压，导致项目盈利空间被极度挤压。二是，大规模资产减值是导致“深度亏损”的直接推手。为应对房地产市场下行带来的资产价格重估压力，并审慎处理潜在风险敞口，公司2025年全年合计计提资产减值损失超过500亿元。三是，其他因素加剧了业绩的恶化程度，如部分经营性业务在扣除折旧摊销后呈现净亏损；公司持有的非主业财务投资出现亏损；以及为回笼资金而进行的大宗资产或股权交易产生了资产处置损失。
业务分析：传统开发业务支柱地位明显削弱，经营性业务彰显韧性
万科的收入结构在2021-2025年间发生了根本性转变，传统房地产开发业务的支柱地位明显削弱，而物业服务等经营性业务的贡献度显著提升。
图：2021-2025年万科各业务板块收入的贡献度
房地产开发业务作为公司的传统核心，其收入规模在2022年达到4704.46亿元的峰值后便持续大幅下滑，至2025年已降至1906.51亿元，较峰值累计下滑59.5%。其收入贡献度也从2021年的94.95%一路下降至2025年的81.67%，五年间下降了13.28个百分点。
与之形成鲜明对比的是物业服务板块的逆势增长。该板块收入从2021年的198.31亿元稳步增长至2025年的355.25亿元，其收入贡献度更是从4.38%显著提升至15.22%，五年间提升了10.84个百分点，成为公司对抗开发业务下滑、稳定整体收入规模的关键稳定器。商业、物流等纳入“其他业务”板块的收入规模虽有波动，但整体贡献度也从0.67%提升至3.11%，显示出多元化业务的初步成效。这种收入结构的演变清晰地表明，万科“开发+经营”双轮驱动的战略转型在收入端已取得实质性进展，公司对单一开发业务的依赖度正在降低。
然而，各业务板块的盈利能力表现却呈现显著分化，这直接决定了公司整体的利润表现。开发业务不仅是收入收缩的主因，更是盈利恶化的源头。
图：2021-2025年万科各业务板块毛利率趋势
房地产开发业务的毛利率从2021年的21.74%急剧下滑至2025年的8.64%，这主要由于2025年结算的项目多为2023-2024年市场高位时获取的土地，成本刚性而销售价格承压，导致项目盈利空间被极度挤压。低毛利率使得该业务尽管仍能产生一定的毛利额，但盈利基础已非常薄弱。
相比之下，物业服务板块的盈利能力展现出较强的稳定性，这种相对稳定的盈利能力，使得物业服务板块在公司整体利润结构中扮演着越来越重要的对冲角色。“其他业务”板块的毛利率波动较大，主要受商业地产、物流等细分业务周期及运营效率影响，但显示出一定的盈利韧性。
从利润贡献的绝对值来看，物业服务板块的净利润伴随收入同步增长，成为公司重要的利润来源之一。然而，开发业务盈利能力的急剧恶化和收入规模的大幅收缩，导致其创造的利润总额大幅减少。更为关键的是，公司层面计提了资产减值损失，并可能包含部分经营性业务净亏损及投资亏损，这些因素共同导致了出现巨额亏损。
财务状况：债务结构趋于脆弱，短期偿债能力急剧恶化
盈利能力的恶化呈现系统性特征。销售毛利率从2021年尚属行业正常水平的21.82%，以年均约3个百分点的速度持续下滑，至2025年已降至9.46%的历史低位，累计降幅超过57%。毛利率的急剧压缩主要源于两方面：一是结算规模下降带来的规模效应减弱。二是结算项目多为前几年市场高位时获取的土地，成本刚性而售价承压，导致项目盈利空间被极度挤压。
毛利率的下滑直接且放大地传导至净利率。2021年，公司销售净利率为8.41%，2022-2023年虽有所下降但仍保持盈利。然而，2024年形势急转直下，净利率骤降至-14.19%，公司首次出现年度亏损。2025年，亏损幅度进一步扩大，净利率跌至-39.33%。
图：2021-2025年万科核心盈利指标趋势
万科的债务规模与杠杆水平在2021-2025年间呈现持续攀升的态势，财务结构趋于脆弱。尽管资产负债率在2022-2023年因资产结构调整略有回落，但始终维持在70%以上的高位，2025年出现回升。然而，更具警示意义的是净负债率的急剧恶化，该指标2021年尚属稳健为36.88%，然后一路飙升2025年超过100%，意味着公司的有息债务净额已远超其净资产规模，股东权益对债务的覆盖能力被严重削弱。
万科的短期偿债能力指标在急剧恶化，现金短债比从2021年尚可的2.40倍持续下滑，至2025年已骤降至0.41倍。这一数值远低于房地产行业普遍认可的1倍安全线，清晰表明公司账面持有的货币资金已无法覆盖其短期到期债务，短期流动性缺口巨大。
图：2021-2025年万科核心财务安全指标趋势
发展趋势：站在发展的十字路口，需采取系统性的策略力挽狂澜
面对空前的流动性压力，万科正采取一系列措施进行自救，其中股东支持成为关键缓冲，第一大股东深铁集团已累计提供近300亿元股东借款，这构成了公司外部流动性最核心的支撑。在债务管理上，公司已成功推动“22万科MTN004”等部分公开市场债券的展期，通过支付利息、提供增信等方式缓解了即期兑付压力。同时，公司通过大宗资产交易等手段盘活存量资产。
万科的发展正站在一个关键的十字路口，要走出困境，需采取系统性的策略，一是，销售的实质性改善，这是所有逻辑的起点。二是，股东支持的持续升级，深铁集团的借款支持是当前的生命线，将极大增强市场对公司渡过难关的信心。三是，重大资产处置，成功以合理对价出售重大资产包（如优质商业项目股权），能及时补充大量资金。四是，债务问题的系统性解决方案，推出覆盖大部分存续债务的一揽子重组方案（如整体展期、债转股等）。
